一德期货黑色事业部 合金组
核心观点
1. 供需结构评估
从供需结构上看，合金两个品种都出现供需两旺的局面。19年前两季度需求增速快速增加，在供应增速相对较为平稳的情况下，市场出现供需结构相对偏紧的状态。从品种上看，硅锰现货二季度一直保持在紧平衡状态，硅铁则是处于消化库存阶段。所以从价格表现形式上看，二者都出现一定幅度的上涨。从三季度供需评估上看，19年三季度合金产量大概仍会有增量空间，但增幅有限。需求方面：三季度的整体需求仍然无需太过担忧，“淡季不淡”的情况已经出现。但需求扰动因素仍然存在，后期应关注需求变量。
2. 三季度行情变量因素
19年三季度行情关注点应重点关注需求状况，合金厂因利润的驱动供应不会有太大问题。需求方面，我们认为政策性的扰动因素仍然存在，在政策的影响下需求不确定性增加。钢厂方面，应关注钢厂开工率和利润状况，是否会出现因钢厂利润压缩而减产，从而导致合金需求有所下滑的情况。
3. 行情展望
硅锰：保持相对谨慎的态度，行情大概率以震荡为主。在需求相对较好情况下，下跌空间相对有限，但盘面估值水平较高，上涨幅度较小。
硅铁：目前盘面出现升水结构，无风险套利空间的出现使得期现公司套利活动加剧，盘面估值处于相对较高水平，有修复估值的动力。
一、硅锰供需评估
供应方面：从公布的产量数据上我们看出：硅锰的全国产量2019年二季度产量为278万吨，其同比增加了30.7%，环比增加6.1%。从一二季度的累计产量上看，19年前半年硅锰的产量为539.9万吨，累计同比增加了26.3%，环比增加4.2%。从全国产量上看，全国硅锰总产量增量较为明显，究其原因是，一方面是产能的扩张，使得产量基数增量较为明显，另一方面是在高利润下，以前关停的炉型开始重新生产导致。
从主产区看，19年二季度增量最为明显的是广西地区。19年二季度广西地区产量为40万吨左右，同比增加了112.5%，环比增加32.3%，前两季度的总产量在70万吨，累计同比增加了48.3%，但是我们也要看到，广西地区前两季度的累计环比有所下降。其原因是，第三季度为南方的丰水期，其电价较为便宜，合金厂成本下移使得其在这段时间增量较为明显。主产区中宁夏地区减量较为明显，二季度宁夏地区的产量为51.85万吨，同比下降13.8%，环比下降0.6%。前两季度的产量上看，总产量在104万吨，累计同比下降9.7%，环比下降9.3%。宁夏地区产量下降是因为当地政府关停25000KVA以下矿热炉导致。内蒙地区作为硅锰产量最大的区域，其二季度的产量在102.9万吨，同比增加41.3%，环比增加1.7%。我们可以看到内蒙地区的产量增速有所下降。其原因是新增产能投放逐渐释放完毕，再投入的新增产能相对较少导致。
对于第三季度的产量预计上，我们认为19年三季度的产量仍然有上涨空间。总产量上，我们预计三季度的产量在290万吨左右，月均产量在95-97万吨。分地区上看，内蒙地区的产量在110万吨，宁夏地区为60万吨，广西地区为40万吨。
其原因如下：
第一、广西地区逐渐进入丰水期，电价给企业带来的成本优势使得第三季度仍然会保持增产态势。
第二、仍然有新增产能的投入，新增产能主要集中在宁夏和内蒙地区。其中宁夏地区为产能置换，原25000KVA以下的矿热炉会进行一定的产能置换，产能置换后，产量仍有增长空间。而内蒙地区主要是计划内的新增产能，集中在乌兰察布和察右前旗部分合金厂。
第三、利润的驱使。在目前的基本面情况下，现货市场仍然以偏紧为主，现货价格的逐渐上涨使得合金厂利润逐渐恢复，在高利润的推动下，开工率一直保持在较高的水平。
需求方面：硅锰合金需求主要是以钢厂为主，占比在98%左右，其余部分为出口和生产中碳锰铁的消耗量。因出口和中碳锰铁消耗量相对较小，对行情影响较小在这里不去过多评述。钢厂需求方面，我们看到二季度的粗钢产量在2.63亿吨左右，同比增加10.5%，环比增加16.4%。从前两季度的累计量为4.89亿吨，累计同比增加9.2%，环比增加2.3%。因为螺纹作为主要的硅锰消耗品，其二季度的产量在1.99亿吨，同比增加7%，环比增加15%，产量增速的增加也验证了螺纹产量创新高的论证。前两季度的螺纹产量为3.73亿吨，累计同比增加6.9%，环比增加1.4%。根据我们的需求测算模型得出，二季度的需求为271.1万吨，同比增加16.6%，环比增加17.3%万吨。从需求累计同比上看，前两季的累计同比增加13.5%，环比增加3.8%。
从上面的数据我们可以得出，需求的增量较为明显，特别是二季度需求增速上涨最快，这也是市场是出现现货偏紧的原因之一。需求的快速增加的原因有以下几个方面：第一、国家经济的逆周期调节，使得钢材需求持续向好。第二、钢厂利润的主导下，开工率一直维持在高位。从数据上看，二季度出现现货紧缺的表现在供应增速在6.1%，需求增速在17.3%，供需增速差在-11.1%左右，供应增速较需求增速要慢使得市场出现偏紧状态。
对于未来三季度的评估上，我们认为三季度的需求并不会太差，“淡季不淡”的现象已经出现。虽然有环保限产政策的影响，我们认为虽然钢厂的粗钢产量会有一定程度下滑，但钢厂为了保利润，螺纹的产量下滑幅度不会太大，仍然看好螺纹需求。根据我们测算三季度的需求在280万吨左右，供需差在10吨左右，从增速上看，供应增速在4%左右，需求增速在3%左右，若无太大变数，市场仍维持相对紧平衡的状态。
二、硅铁供需评估
供应方面：从数据上看，全国19年第二季度产量为129.3万吨，同比增加5.2%，环比下降5.1%。前两季度的累计产量为265.5，累计同比增加了4.5%，环比下降4.9%。从全国的产量上看，19年第二季度产量有明显的下降。其原因是，二季度现货价格一直在低位运行，合金厂利润逐渐被压缩，在低利润下合金厂开工积极性下降导致产量有所下降。
分地区看，甘肃地区的产量下降较为明显。19年第二季度产量为9.11万吨，同比下降22.2%，环比下降4.7%。前两季度的累计同比上产量下降22.3%，环比下降19.8%。甘肃地区的产量下降大概率跟金属镁产量有关，金属镁行情的逐渐走弱使得甘肃地区的金属镁用量减少。另一个原因是利润导致，二季度硅铁价格一直在低位运行，使得产量供应有所减量。宁夏地区二季度产量为26.03万吨，同比增加12.1%万吨，但环比上有所下降。并且我们发现，各主产区二季度的产量环比都有所下滑，其中下滑幅度最大的是青海地区为-18.1%，其次是内蒙地区-14.4%。
对于三季度产量预估上，我们认为产量会有部分增量，但增量相对较少，或者大概率维持在稳定水平，个别主产区之间的产量会做调节。根据模型19年三季度的产量为132万吨，月均产量44万吨左右。分地区上看，内蒙的产量在45万吨，宁夏为28万吨，青海为26万吨，甘肃为11万吨。其产量增加的原因如下：第一、合金厂利润恢复，生产积极性提高。第二、主产区的鼓励用电政策，使得电价成本下降。甘肃地区和青海地区，推出鼓励用电政策，在累计电量上给予用电优惠政策。第三、新增产能的投放。根据了解目前大正伟业和中大化工分别新上两台33000KVA和45000KVA矿热炉产能。虽然宁夏地区三元因设备更新问题，停产两月影响产量在2.2万吨左右，但新增产能足以弥补市场短缺。
需求方面：硅铁的需求主要分为钢厂、金属镁和出口。随着贸易战的开始，在出口关税的影响下，硅铁的出口价格并不占太大优势，导致其出口量相对较少，每月出口量在4万吨左右，内外价差方面在100元/吨以内使得出口增量并不明显，大概率维持相对稳定的状态。金属镁方面：因价格的影响，其产量一直在低位运行，使得其对硅铁的需求相对较少，短期内并不看好金属镁的需求，若金属镁的产量增加会是硅铁需求的边际增量。硅铁需求为钢厂和社会库存，其中钢厂的用量占比在60-70%。粗钢产量在前面有所分析不再赘述。
我们根据模型构建供需评估表上看，19年二季度为消化库阶段，供应减量5.1%，需求增量为9%，供需差为-14.1%，数据验证从社会库存的减量上也能有所发现。根据我们测算三季度需求量在130万吨左右，增速为-5%，硅铁的产量为132万吨，产量增速在2%。表面上看需求增速比产量增速要慢，但是我们忽略了社会库存的增量问题，若社会库存需求增速上涨，仍然会出现供需相对偏紧的状态。但在社会库存转化为现货销售时，会对现货有一定的冲击。
三、三季度行情关注点
三季度的行情关注点，我们认为在需求方并不在供应方。在利润逐渐恢复的过程中，合金厂的供应不会有太大减量，大概率维持在稳中有增的状况。若供应方有所扰动更多的可能是政策性扰动，如环保因素，电力因素等。需求方的来说三季度不会出现太差表现，“淡季不淡”现象已经出现，但我们也要关注几个重要的变量影响合金需求。
1. 政策性扰动仍然存在
从需求端来看，政策性的扰动仍然存在。唐山地区的环保限产，使粗钢产量会有所影响，理论上会影响合金的需求。但我们也要根据政策的执行情况，具体的判断合金影响量。对于钢厂来说，国家的逆经济调节和地方政府的专项债的发行，叠加基建政策使得社会对钢材的需求量一直维持在高位。当社会对钢材的需求保持高位情况下，钢厂的产量也会保持在高位水平，那么合金的需求量也不会太差。后期应多关注政策性的变动，导致需求的变化情况。
2. 钢厂利润状况及钢厂开工率情况
从上文中我们也发现，钢厂的毛利润中螺纹和热轧的利润在400左右，冷轧的利润在100以内。在随着矿石价格的上涨，使得钢厂的成本增加较为明显，在现货价格上涨空间有限的情况下，钢厂的利润状况并不会太好。再次钢厂的开工率上看，高炉的开工率一直保持在70-80%左右，电炉的开工率在70%左右。如果说后期的利润状况并不太好，钢厂的开工率会随之下降，那么合金的需求也会随之下降。
四、行情展望与策略1. 行情展望
硅锰：在供需两旺的情况下，后期行情发展较为谨慎，震荡思维占主导地位。供应方面：电力因素和新增产能并不能完全释放的情况下，北方地区的供应保持在相对稳定的状态下。南方地区因逐渐进入丰水期，在电力成本下降的情况下复产增多，整体供应较为充足。
需求方面：淡季不淡的情况下，需求并不用过度担心。在供需相对偏紧的状态下，行情大多维持震荡行情。
其原因：第一、国外锰矿报价由跌转升，成本趋势性提升较为明显。第二、供需结构决定现货市场仍然难是相对较为短缺，若后期在利润水平提升，复产增多可能会改变结构。
风险点：限产政策执行区域扩展、需求快速下滑。
硅铁：从供需结构上看，硅铁的需求相对较为稳定，本年在受出口关税和国内市场环境影响，出口和金属镁的需求相对有所下降，但是随着粗钢产量以及废钢添加的增加使得硅铁用量有所提升。供应上变量不大，合金厂开工率相对较好。我们认为影响硅铁行情的变量为社会库存变化，从基差角度看，目前盘面升水现货200元/左右，盘面无风险套利已经出现，若后期套保盘增加行情走弱的可能性上涨。
2. 策略
策略上：硅锰保持相对谨慎的态度，行情大概率以震荡为主。在钢厂利润得到恢复后，钢厂对合金的打压力度会有所放松。加之目前现货仍然相对较为紧缺，若7-8月的需求仍然向好，现货较为偏紧，9月交割逻辑就会出现，市场将迎来一波上涨。
硅铁方面：硅铁盘面升水现货200元/吨左右，无风险套利机会的出现使得期现公司参与增加。基差走强逻辑出现，在供需结构相对稳定的情况下，盘面有修复高估值情况。
跨品种套利方面：目前的两个合金品种的价差在高位震荡，无太好机会入场。从两个品种的强弱关系上讲，硅锰会在高位震荡，硅铁因出现大幅升水，盘面需求调整修复，有一定下降空间。跨品种上套利推荐，多硅锰，空硅铁策略，硅锰并不认为会涨太多，只是相对硅铁而言更加强势。
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