2023年开年市场表现强劲，在刚刚过去的一月，各大指数表现超预期。尤其是北向资金，开启买买买模式，今年年初至今净流入超1500亿元，已超去年全年。胖纸老揭我也发现，北上资金今年净流入的行业中，有色金属在持续性地被增持。
根据WIND数据统计，今年1月以来，中信一级行业中，有色金属行业大涨13.87%，仅次于计算机行业和通信行业，在中信一级行业分类排名中，排名第3。（统计区间2023/1/1-2023/2/13)
随着全面放开，2023年国内经济进入复苏周期可期，工业有色金属需求持续攀升，供需紧平衡背景下，新增产能有限，国内外库存持续降低，行业有望开启景气上行周期。从国外有色大宗商品表现看，前期价格也是节节高升。
从估值看，有色金属估值处于历史地位。尤其是工业有色指数的估值，很有吸引力，根据Wind数据，截至2022年底，该指数当前市盈率仅为12.53倍，比近3年99%以上的时间都便宜。
那么问题来了，有色板块本轮表现较为突出背后深层次的逻辑是什么？工业有色的长期价值如何？当前是布局工业有色的好时机吗？
昨晚，胖纸老揭和万家基金工业有色ETF（认购代码：560863）拟任基金经理杨坤，一起直播聊了聊工业有色。
以下为昨晚直播对话全文纪要，仅供参考：
揭幕者：对于普通投资者来说，有色是一个研究门槛比较高的行业，包括对于我这样的职业投资者来说，有色也是比较复杂的。今天非常有幸请到了万家基金工业有色 ETF 拟任基金经理杨坤，让坤总这位专业人士来跟我们一起深入聊聊有色。我们先请坤总给直播间的朋友们打个招呼。
杨坤：大家好，我是万家基金的基金经理杨坤，今天非常高兴通过这个机会来跟大家分享一些关于有色行业以及我们即将发行的工业有色ETF的相关情况，同时也和各位投资者朋友们分享一下近期市场热点行情走势及后市观点。
揭幕者：我记得我们上一次在万家直播间聊的是国证2000，现在回头看，当时的布局时机还是不错的，今年以来，国证2000也是率先创出了自去年10月底反弹以来的新高。今天我们一起来聊聊有色，先请杨总谈谈对近期市场情况的观点。
杨坤 ：近段时间，市场整体呈现出了上涨的行情，当然其中也稍微有所分化，大小盘风格也有所轮动。行业上来看，有色在年初表现确实非常不错，特别是在前段时间，一直领涨市场，近期稍微有所调整。但是我们看到，在30多个申万一级行业中，有色金属行业涨幅还是能够跻身前五名，在短短的一个多月的时间里，实现了15%左右的涨幅，相较于去年比较深度的调整或者大幅波动的行情，为投资者提供了比较不错的持有体验。
为什么有色板块能有这么明显的上涨行情？我们说今年以来市场会呈现整体的上行趋势，其实从去年第四季度以来，市场整体都是呈现出反弹的局面。结合我们国内目前的宏观环境来看，疫情防控优化的效果确实是逐渐显现，今年春节，大家切实地感受到了“日子仿佛又回到了从前”，不管是消费、票房，还是出行旅游，都得到了非常快速的回升。并且大家之前担心的，随着春节期间大幅的人员流动，疫情会迎来第二波的感染高峰的情况并没有出现，所以国内投资者对未来经济复苏有了非常直观的感受，并且充满了信心。
在这样的背景下，经济复苏预期不断增强，风险偏好也逐步抬升，去年10月底极端悲观的情绪也得以修复。
同时着眼海外，去年在俄乌冲突导致能源价格高企的背景之下，大家对于欧洲、美国的衰退非常担忧，特别是在美联储连续加息的背景之下。但是我们看到随着天气逐渐的转暖和风险的逐步落地，欧洲一月制造业PMI初值大概在50左右，美国四季度GDP大概在2.9%的水平，都是大超市场预期，说明在当前通胀或利率环境背景之下，欧美经济整体还是呈现出比较强的韧劲。
有色行业确实研究门槛比较高，因为它里面涉及到了多种大宗商品的价格与供需格局。
整体来看，有色行业里面有非常多的工业金属，和基建地产或者建筑相关，比如铜、铝。在稳增长政策背景之下，叠加经济复苏强预期，需求侧会有比较强的需求，所以会对相关商品的价格提供较强的支撑。另外，有色行业里面还有比较多的像锂、钴这类能源金属，它们的应用领域更多是在高景气的新能源赛道，放眼全球来看，这都是产业发展非常重要的趋势性方向。所以在国内经济长线复苏的背景之下，不论是传统领域的复苏，还是新兴领域的持续高增长，都离不开背后最基础的工业原材料。所以有色金属行业的火热逻辑非常的通顺，这也是为什么在今年年初的行情中，它相较于其他一些行业，能够有比较明显的超额收益。
揭幕者：你对有色后续行情有什么看法？
杨坤 ：从基本面来看，伴随着疫情之后的经济持续复苏，我们发现春节期间的票房、出行、餐饮相关数据其实都恢复到了19年同期的7- 9成水平，复苏比预期来的更快一些，对后续整体经济复苏态度也比乐观。
经济数据的回升是市场表现最基础的支撑，之后企业盈利的修复也会逐步得到验证，市场将会迎来一个中期或者震荡向上的趋势。另外我们也知道，在刚刚经历过危机事件后，经济还是比较脆弱，虽然一些制约宏观经济的因素得到了部分改变，但很多事情它都不是一蹴而就的，而是有所反复和波折的，所以在这样的背景之下，不论是对经济还是市场，国家相关的支持政策都非常多。
不论是春节前后地方两会的密集部署，还是3月份我们即将召开的全国两会，包括春节后广东、上海、江苏等多个经济大省，也是以各种会议文件的形式，部署了2023年稳增长和经济高质量增长相关的一些工作。
从政策层面上来看，是非常呵护市场的整体表现的。流动性也一样，在当前背景下，国内整体呈现出流动性非常充裕、宽松的局面。另外，相较于去年外资反复进出，2022年全年北向资金仅流入900 亿元左右，今年年初至今的这段时间，外资就已经流入了1500亿元左右，规模非常巨大。这也体现出全球资本市场，对国内经济在疫情放开之后复苏态势，以及在全球经济体中增速优势的认可。
另外还有比较重要的一点是估值层面，从去年四季度以来，市场整体及多个行业都呈现出了比较可观的上涨，但反弹是建立在去年市场极度低估的基础上的，现在跳得高是因为当时蹲得深。
当时由于各种各样的风险，大家对于市场风险偏好极度降低，使得市场处在历史级别的估值低位，现在虽然有了一波反弹，但也仅仅是估值修复。而对于后续经济企稳后的反弹，我个人觉得，还远远没有反映到当前的市场中。
所以大家不用担心这波上涨是不是使得市场的估值处在相对来说性价比没有那么高的位置，因为从分位数上来看，不论是大盘，比如沪深300这样的指数，还是偏科技成长的指数，比如像创业板，目前的估值分位都是处在历史中位数以下的水平，甚至都还没有到合理的水平。所以，目前市场整体的配置性价比还是处在安全边际比较高的位置。
这是从政策面、资金面、估值以及基本面，对于后续市场行情整体的展望。具体到有色行业本身，在经济复苏、产业转型以及双碳背景之下，有色行业是表现突出更为合理或者逻辑更为通畅的行业。
揭幕者：看来有色金属估值还是蛮合理的，当前是不是布局的好时机？
杨坤：确实这是很多投资朋友们非常关心的一个问题，因为大家投资一个前期表现不是那么出色的行业，心里多少会有一些疑虑，这东西到底能不能涨，它到底好不好？它之前为什么不涨?
当我们看到行情有一些上涨，比如上周有色行业排第一，我们心里可能就会打鼓，它是不是涨多了？现在买进去是不是高位接盘？这一点我想跟投资者朋友们分享一下，这点倒是不太用过多的担心。
一方面，刚才跟大家分享市场整体估值的时候也提到了，虽然市场整体有不错的涨幅，但涨幅的前提是建立在之前处在非常低的位置上，上涨更多的是修复，并没有透支未来真实的复苏。
另一方面，回到有色金属本身，指数里铜、铝等金属占比相对较高，相关上市企业在过去几年利润都非常好，比如大家知道去年碳酸锂的价格大幅上涨，并且维持在50万左右每吨的价格，在此背景之下，某些龙头企业去年的利润增速达到了很多倍，这也体现了公司非常强的盈利能力。
而且，工业有色指数其估值在近三年1%左右的水平，处在非常具备性价比的位置，也是非常低估的位置。虽然它有一些上涨，但是相关企业的利润增速非常高，所以指数目前整体的估值还是处在非常安全的位置。也回答刚才蒋老师提的问题，它虽然迎来了一波上涨，但由于公司的盈利增速更加出色，所以目前完全没有涨过头的问题，甚至估值还非常合理。
揭幕者：我们前面也提到了有色涨幅居前，为什么会在当前环境下，有色表现会如此突出呢？
杨坤：根本的逻辑，也是有色行业今年能够得到市场资金认可的一个重要原因，就是大家对于国内经济进入复苏周期的预期是比较一致、比较强烈的，而工业有色金属在需求持续攀升，供需紧平衡的背景之下，行业的景气度非常有望进入上升周期。
从经济的基本面来看，2023年国内经济复苏是非常值得期待的，会直接带动相关的工业金属需求。从历史数据来看，中国GDP季度同比增速和大宗商品如铜、铝的价格的季度同比增速，二者呈现出非常强的正相关性。
背后的原因也非常好理解，因为从全球来看，60%左右铜和铝的消费都是在我国国内。当国内经济比较景气，或者进入了景气的周期，GDP有所上升，就会带动铜和铝需求端快速增长。所以在今年有色上涨就体现了稳增长落地、经济整体复苏、地产复苏的情况。
另外，我们近几年在碳中和的政策之下，整个新能源领域都呈现出了高景气和高增长的态势。不论是平时关注度比较高的新能源车行业，或者是其他几个新能源的赛道，比如像光伏、风电、储能等行业，发展都非常迅速，景气度非常高。一方面这些行业为锂这类能源金属提供了重要的需求侧支撑，另一方面也为一些传统金属，比如铜、铝、稀土永磁材料开拓了一些新的应用场景，因此新能源也会带动相关传统金属行业发展。
从增速上来看，新能源车的增速还是非常的强劲，并且预期2023年有销量可能会超过800万量，同比增长能够维持在30%以上的水平。另外，在去年欧洲能源危机的背景之下，大家对于这种新兴或者是清洁的可持续能源的诉求是不断地增强的，所以不论是从国内来看，还是从全球来看，对于光伏、风电以及配套相关的储能设备的装机量需求，也都维持在30%- 50%的增速。
所以在一致性预期比较强的背景之下，传统方向有望迎来复苏，比如地产产业链，包括地产后周期的家电、建筑、装饰等等。同时，新能源领域维持持续高景气高增长，背后都离不开上游的工业原材料。可以说工业有色金属是制造之源，为经济发展、产业转型做最基础的支撑。所以在上述背景之下，有色板块上涨的逻辑是非常简单直接的，不需要判断今年是价值好还是成长好，今年是传统领域更好还是新兴领域更好，不论哪个好，工业有色它都大概率会好。所以这也是今年开年以来，在需求侧非常确定高增的背景之下，有色金属为什么能够得到资金认可非常重要的原因。
揭幕者：明白，我现在很能理解为什么有色表现非常突出了。我们回到工业有色 ETF 产品，请杨总谈谈，为什么会选择在此时此刻发行这样一只产品，工业有色ETF （认购代码：560863）也是国内首只跟踪工业有色指数的ETF产品。
杨坤 ：有色金属是非常传统的一个行业，市场中也有有色金属行业指数、稀有金属行业指数等指数或者相关的产品。但是工业有色，从名字上也能看出，并不是简单地把所有有色行业里的相关企业打包作为一个指数。
工业有色在有色金属行业的框架之下，更加突出了工业属性。工业有色指数构建的时候，没有包含贵金属，这点是它有别于市场中其他有色指数的地方，也是我们产品最为突出的一个特点，它完全聚焦在了工业属性的金属上，不论是传统的铜、铝，还是一些能源方面的锂、钴，包括一些小金属，如稀土永磁材料。支撑这些金属共性的逻辑，就是它们都是应用在制造业当中的材料，工业属性都非常强，是发展制造业、发展工业、复苏经济、产业转型非常重要的原材料。有色贵金属，如黄金、白银，它们虽然是有色金属的一部分，但其逻辑或属性是完全不同于制造业的，它们的属性更多偏向于金融。当然在今年的环境之下，比如美联储加息有可能转向，有可能各种有色金属都形成了一个共振，利率下行的环境也非常有利于黄金等贵金属的表现。
但从长期来看，还是希望我们的产品所表征的逻辑更加纯粹，更能代表目前我们国家非常强调的转型升级、制造强国的逻辑。
为什么在这个时点向大家推出这个产品，一方面在供需紧平衡的背景下，我们觉得当前的宏观背景从中短期来看非常有利于大宗商品、相关企业盈利的表现；另外，从长期的逻辑来看，不论是传统制造业升级，还是新兴科技领域，对相关金属需求增速的确定性都非常强。从供给侧来看，我们认为本轮金属周期伴随着过去几年全球相关企业的资本开支，或者是相关矿产的投入情况，会呈现出供给偏紧的格局，所以我们觉得从中长期来看，一些金属和大宗商品处于供需紧平衡的状态，是很难得以长期改变的。也是在这个背景下，我们觉得相关商品价格有比较强的支撑，相关上市公司的长期业绩都有可能维持出色表现，而工业有色指数是精选了一些龙头上市企业，它们的护城河以及龙头效应都会保持明显强势，我们也是希望为投资者朋友们创造长期持有它的配置收益。
揭幕者：刚才杨总都是用需求侧来分析的，能不能请杨总从有色供给端的角度再跟我们聊一聊。
杨坤：有色金属供给端呈现出比较明显的几个特点，长期来看，部分相关的矿产资源供应会呈现出比较紧张的局面。
首先，金属生产商资本开支不足导致供给紧缺。非常重要的一个原因就是大型生产商目前正面临着一些降低资本支出和增加股东分红的各种压力，所以它们对于一些大量的资本开支会变得更加谨慎。因为不论是矿产的勘探还是开发，都需要投入非常大量的资金和长期的时间。
其次，在过去几年的时间里，很多资本流向了经济结构性增长部分的市场，也就是偏有趣、比较有吸引力、偏科技的市场。这其实一定程度上阻碍像石油、天然气以及今天谈到的相关矿产公司的投资、勘探和生产的。
另外，在双碳绿色发展的背景之下，很多公司出于对 ESG方面的担忧，资源行业的资本成本变得越来越高。所以矿产类的公司没有太大的意愿大幅度提升资本投入，所以资本开支不足有可能导致未来长期供应处在紧缺状态的一个非常重要的原因。
目前全球资源保护主义不断兴起，各国出于对安全、竞争的考虑，对资源行业的控制不断地加强。政策环境也不同以往，各个国家的战略都转向于自主研发，确保充足的商品库存，这对于国家和企业而言，都是具备重要战略意义的。全球发展的宏观背景或者意识形态的转变，对相关矿产的勘探、开发也形成非常大的阻碍。
对于已有的一些矿产友好矿区，在采矿管辖区内寻找高品位的项目也变得越来越困难。随着大家对于采矿的社会和环境影响的关注度提高，开发矿山会花费更长的时间。
对于部分已投入生产的矿产来说，环境因素、人文因素、天灾、冲突都有可能导致风险发生，使得已有矿产产出不及预期。
采矿也受到能源价格高企的影响，不仅对一些矿产资源的勘探投入不足，对石油、天然气的投入也不足，这就导致了能源价格成本非常的高。而这对矿产的冶炼、生产、运输都会形成制约。
从以上四个方面，我们能够看到，本轮金属周期供给端在未来大概率呈现出持续低于预期的状态。在此背景下，供需偏紧，价格处于高位的态势可能延续。
揭幕者：与其他有色 ETF 相比，我们工业有色 ETF 有哪些特色？有什么区别？
杨坤 ：最重要的区别刚才分享过，但我还是想跟投资者再强调一下，我们工业有色ETF的制造属性非常纯粹，相较于有色行业指数或其他产品，最突出的特点就是剔除了贵金属，因为贵金属背后的逻辑更多的是体现金融投资避险的属性，而工业有色指数更加聚焦在工业和制造的属性。
从指数构成来看，工业有色指数主要覆盖了能源金属、工业金属和一些稀有金属。其中能源金属的占比最高，达到了35%左右，其次是工业金属，达到了28%左右。从具体金属来看，占比最高的能源金属锂，权重大概在28%左右，其次是铝，接下来是稀土、钴、铜，几种主要的能源金属、工业金属和稀有金属的合计占比超过70%。所以总的来看，工业有色指数特点非常鲜明，就是聚焦在了制造业上，是一个纯粹的、制造属性非常强的品种。
揭幕者：你前面提到权重占比比较高的是锂和铝，对这两个金属的供需格局，你有什么看法？
杨坤 ：权重最高的能源金属锂，目前处在供需偏紧格局中。面向未来，一方面，动力电池的需求伴随着新能源车行业快速增长，这是锂需求高增的一个重要推动因素，另外，储能电池的发展也对锂提供了非常强的支撑。
首先来看动力电池，锂动力电池占锂需求一半以上，我们前面也说过，电动车的终端需求依旧旺盛，并且不同于过去几年，我觉得现在新能源车行业的驱动因素已由原来的外部政策驱动，变成了内生增长驱动，产品不断提升，市场对于新能源车也日益认可。
当前电动车行业已逐渐展现了对补贴脱敏的现象，而且虽然国家补贴有些退坡，但地方补贴有所补充。前一段时间特斯拉降价也带动了很多国内汽车品牌的降价，在这样的背景之下，新能源车的销量大概率还是会保持高速的增长。
另外从技术的发展来看，随着新能源车续航能力的不断提升，单辆车的带电量在不断提升，每辆车对于锂金属的需求也在不断地提升。所以总结来看，一方面整个汽车销量有可能会维持比较高速的增长，另一方面，每辆车对锂金属的需求也带来额外增长，两者叠加来看，我们觉得锂需求侧上有非常强的支撑。
从供给端来看， 2023年虽然澳洲锂矿、非洲锂矿、南美盐湖等对于锂资源都会贡献一定的增量，但是海外的不确定性、不断增加的地缘冲突、政策方面的限制，包括美国通胀削减法案以及加拿大的一些限制，各个国家对于偏战略性的、能源性的金属都提升到了国家竞争的层面，未来在供给层面本身偏紧的格局之下，一些不可预测的风险因素或者政策因素，会导致供给端进一步受到影响。
再来谈一谈铝。铝是非常重要的一种工业金属，电解铝的需求在地产政策的推动之下有望大幅回升。而在过去几年能源价格高企的背景之下，铝的价格或是铝的库存和供应一直处在偏低的位置，所以电解铝还是有非常强的价格支撑。
另外也跟大家分享一点，在我们国家过去几年供给侧改革的背景下，比如 2017年之前，我国电解铝的产能主要是集中在一些以煤电为主的省份，比如山东、河南、内蒙古、新疆等省份，但是 2017 年之后，很多电解锂的产能转移到了如云南、四川这些以水电为主的省份，而水电相较于火电稳定性不强，特别是刚刚经历了2022年夏季很多地方缺水缺电的冲击，很多电解铝的产能受到了非常大的影响。
电解铝是非常典型的能源消耗大的品种，在电解铝的生产过程当中，40%的成本都是电能。所以在能源价格高企的背景之下，未来铝的供应受到了非常强的限制。另外我们国家对于电解铝的产能天花板也有非常明确的政策限制，大概是每年4500万吨，即不论需求是多少，国内每年最多只能提供4500万吨左右的电解铝。但随着近几年的发展，我们已经逐步触及到了产能的天花板，所以在过去几年库存呈现不断走低的趋势。所以在这样的背景下，铝的价格有望持续在高位震荡。
揭幕者：工业有色出色在哪些方面，你能不能再跟我们展开说一下，包括工业有色它的历史表现是怎么样的?
杨坤 :首先从历史收益上来看，我们把工业有色指数和市场一些宽基指数进行对比，能够看到它的长期收益是非常出色的。工业有色近四年的整体收益超过80% ，年化收益率大概在17%左右，大幅超过了市场主流的宽基指数表现。
其次，工业有色指数是剔除了贵金属的制造业指数，把它和有色金属行业来比，可以看到从 2012年起，工业有色指数在过去11个完整的年度当中，有7个年度的收益率是跑赢有色金属行业指数的。所以，在剔除了像黄金这些弹性相对较弱的品种之后，工业有色指数的长期收益表现更加出色。
从短期弹性上来看，因为指数成分股只有30个，集中在制造业强相关的工业金属上面，其弹性也呈现出了较强的高贝塔特征。对于一些关注短期收益的投资者，该指数是非常好的交易型的指数品种。
从盈利上来看，工业有色指数的盈利能力非常强，近五个半年度的ROA 指标显著高于沪深300、中证 500等市场主流宽基指数。另外不论是对未来的一致预期，净利润的同比增速还是未来两年的复合增长率，都保持着非常明显的优势。所以从基本面上来看，这也为工业有色指数后续的超额表现提供了非常强的支撑。
再跟大家分享指数相关的持仓情况，刚才提到指数成分股只有 30个，聚焦在一些大中市值的企业，这些标的都是工业有色细分领域的龙头公司，在市场竞争中占据了非常优势的地位。
刚才跟大家分析供需格局的时候，大家也应该能感受到，这些矿产类资源不论是勘探还是开发，其实都需要非常巨大的资本投入，相关企业的龙头效应或者是竞争优势是非常强，从工业有色的前十大重仓股能够非常清晰地看到这一点，并且过去几年它们的业绩也确实非常突出，十大权重股近四年的平均涨幅达到了226%。这些企业的竞争力不仅在国内，还是放眼全球，都具备非常好的资源禀赋，竞争力非常强。
最后从估值来看，目前工业有色指数滚动市盈率在 13倍左右，虽然年初有一波不错的上涨，但由于相关企业的盈利增速更加迅猛，所以它的估值处在近三年1%左右的分位数，比近三年99%以上的时间都更加便宜。所以它配置的安全边际非常高，是低位布局非常好的时机。
揭幕者：单从估值看，工业有色就非常有吸引力。我们今天的直播也快到尾声了，最后请杨总再给我们介绍下万家基金的量化团队吧
杨坤 ：我们万家量化团队组建的时间比较长，并且团队成员非常稳定。目前我们部门共有 11 名成员，团队管理规模也超过了百亿。从产品布局上来看，涵盖了市场中非常主流的指数产品。出发点也是希望为投资者提供多样的、兼具交易价值和长期配置价值，收益风险特征非常明确的产品，尽可能地为投资者创造长期的收益。这也是为什么我们在合适的时点会布局相应产品非常重要的一个原因。
风险提示：基金投资有风险，投资需谨慎。投资者投资基金前，请认真阅读《基金合同》、《招募说明书》、《基金产品资料概要》等文件。基金的过往业绩及其净值高低并不预示未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对本基金业绩表现的保证。基金管理人承诺以诚实守信、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证一定盈利，也不保证最低收益。如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定、提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。
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